政策解读 | 并购六条”和《重组办法》（征求意见稿）深度解析（一）

本期目录

一、前言

二、全面注册制以来，2023年并购重组新政策

三、2024年以来并购重组政策法规构成

四、《重组办法》修改前后对比

五、“并购六条”新框架下的并购产业逻辑

六、“并购六条”下的政策改革核心措施

七、结语

一．前言

在全球经济格局加速演变和国内经济结构深度调整的大背景下，中国经济正处于转型升级的关键时期。资本市场作为经济发展的晴雨表和助推器，需要与时俱进地适应新的形势和需求。“并购六条”的应运而生，正是顺应了这一历史潮流，为企业并购重组活动注入了新的活力，也为资本市场资源的优化配置带来了新的契机。

2023年8月，证监会发文完善一、二级市场逆周期调节机制、优化IPO和再融资监管安排，IPO节奏出现阶段性放缓。叠加海外流动性紧缩，美元基金投资意愿减弱，一、二级市场估值均有所承压，越来越多企业和投资人开始将目光转向并购重组。

近期，市场并购重组的活力正逐步积聚，诸如国泰君安吸收合并海通、中国船舶吸收合并中国重工、中国五矿收购盐湖股份等具有标志性的重大资产重组事件不断涌现。据统计，2024年第四季度以来，共有91家A股上市公司（作为竞买方）披露并购重大重组进展，数量创下自2016年以来的单季度新高。与此同时，政策面不断传递宽松信号，A股再度进入并购重组活跃期。

本期睿择将从2023年以来的并购重组政策演变情况，对“并购六条”进行深度解析。

二．全面注册制以来，2023年并购重组新政策

2023年全面注册制以来，从中央到地方、从不同行业领域都出台了一系列支持并购重组的政策，以推动企业通过并购重组实现资源优化配置、产业升级和高质量发展。

从上表来看，2023年我国并购重组政策主要有以下几个侧重点。一是聚焦主业与提升经营能力，修改重组条件，更注重企业主业发展和整体资产质量提升。二是支持科技型企业，建立“绿色通道”，提高对轻资产科技型企业重组的估值包容性。三是提高重组市场效率，优化审核机制，延长发股类重组财务资料有效期。四是丰富支付方式与规范募集资金用途，出台定向发行可转债购买资产规则，明确配套募集资金用途及比例限制。五是推动央企整合，加大央企上市公司并购重组力度，注入优质资产提高上市公司质量。

三．2024年以来并购重组政策法规构成

2024年以来，并购重组政策的出台进一步提速，新一轮宽松周期逐步开启。2024年9月24日，证监会发布新规“并购六条”（《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》），并同步就修订《上市公司重大资产重组管理办法》（后文简称《重组办法》）征求意见，政策以发展新质生产力和支持产业整合为出发点，从监管包容度、支付、审核、中介服务等环节进一步提升并购重组效率。

1、快速审核与优化机制

对部分大市值公司重组实施“快速审核”，优化重组“小额快速”审核机制，在多个政策文件中均有提及，如在并购重组座谈会、《关于加强上市公司监管的意见（试行）》以及深化上市公司并购重组市场改革意见中，以支持行业龙头企业高效并购优质资产，提升并购便利度。

2、支持特定类型公司与业务

政策积极支持“两创”公司并购同行业或上下游、与主营业务协同的优质标的，以增强上市公司“硬科技”“三创四新”属性。同时，多个文件强调支持上市公司之间的吸收合并，还致力于完善相关政策打通堵点，并为主动退市的上市公司提供专项保护。此外，集中力量支持重大科技攻关，优先为突破关键核心技术的科技型企业在上市融资、并购重组、债券发行方面提供支持，健全全链条“绿色通道”机制，推动科技型企业高效实施并购重组。

3、加强监管与削减“壳”价值

政策着重加强对重组上市的监管力度，通过削减“壳”价值、强化主业相关性、严格把控注入资产质量以及精准打击各类违规“保壳”行为。同时，加强收购监管，压实中介机构责任，严格审查收购人资格和收购资金来源，规范控制权交易。并且从严打击“炒壳”背后的市场操纵和内幕交易行为，以维护交易秩序，对于不具有重整价值的公司坚决予以出清。

四．《重组办法》修改前后对比

《上市公司重大资产重组管理办法》是由中国证券监督管理委员会制定的法规，旨在规范上市公司重大资产重组行为，保护上市公司和投资者的合法权益，促进上市公司质量不断提高，维护证券市场秩序和社会公共利益。该办法于2014年10月23日发布并实施，之后经历了多次修订。2024年9月24日，证监会就《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定（征求意见稿）》公开征求意见，这次修订的核心出发点主要是为了进一步激发并购重组市场活力，加大改革力度，提高市场效率，以适应新的经济形势和产业发展需求。

五．“并购六条”新框架下的并购产业逻辑

“并购六条”紧扣支持经济转型升级、达成高质量发展的目标，着力强化并购重组作为资本市场工具的资源配置效能，同时提出了两大重点支持的产业逻辑。其一，支持上市公司聚焦科技创新与产业升级进行布局，推动上市公司围绕战略性新兴产业、未来产业等展开并购重组，引领更多资源要素向新质生产力汇聚。其二，围绕产业整合，激励头部上市公司立足主业，实现做大做强。总之，在“并购六条”的新框架下，“转型升级”与“资源整合”成为两大方向，二者均致力于服务实体经济高质量发展。其中，前者侧重于借助科技创新提升要素生产效率，后者侧重于对当前现有产业资源进行配置优化，提高产业集中度，进而增强全球竞争力。

六．“并购六条”下的政策改革核心措施

1、多维度提高监管包容度

围绕上述两大并购逻辑，“并购六条”对跨行业并购、未盈利资产收购以及可能形成同业竞争及关联交易的并购重组行为进一步放宽限制。具体来说，政策明确支持运作规范的上市公司基于产业转型升级、寻求第二增长曲线等需求，开展符合商业逻辑的跨行业并购，加速向新质生产力转型的步伐；支持上市公司结合自身产业发展需求，在不影响持续经营能力且设置中小投资者利益保护相关安排的基础上，收购有助于补链强链、提升关键技术水平的优质未盈利资产；同时提出顺应产业发展规律，适当提高对并购重组形成的同业竞争和关联交易的包容度。在此前的政策中，2023年修订后的《重组办法》将重组有利于增强上市公司“持续盈利能力”调整为“持续经营能力”，已然体现出弱化重组标的盈利性要求、突出重组“功能性”，即应当提升上市公司持续经营能力和整体资产质量的理念。此外，在今年9月《重组办法》的修改意见中，证监会将并购重组所购买资产“有利于上市公司减少关联交易、避免同业竞争、增强独立性”的要求，放宽为“不会导致新增重大不利影响的同业竞争，以及严重影响独立性或者显失公平的关联交易”，其言外之意可能是，在满足上述两大重整产业逻辑的前提下，可以允许适当的同业竞争和关联交易出现。

2、从支付方式、审核流程、估值限制等角度提供便利

“并购六条”从支付方式、审核流程以及中介服务等环节着手，致力于提高并购重组的效率。在支付方式方面，政策鼓励丰富支付工具，综合运用股份、现金、定向可转债等多种方式来实施并购重组，为达成并购交易创造更为有利的条件，充分释放上市公司参与并购交易的热情。在审核流程方面，强调建立重组简易审核程序，延长发股类重组财务资料的有效期，充分用好重组“小额快速”审核机制，对突破关键核心技术的科技型企业并购重组实施“绿色通道”，进一步简化审核流程、加快审核进度，从而提升并购的便利程度。此外，从此前的一系列政策中可以看出，监管部门有意提高对交易的估值包容度，将价值判断更多地交予市场。今年3月，证监会发布《关于加强上市公司监管的意见（试行）》，提出支持上市公司通过并购重组提升投资价值……在市场化协商的基础上合理确定交易作价；今年4月，证监会发布的《资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》（后文简称“科企十六条”）提出，适当提高对于轻资产科技型企业重组的估值包容性，使得并购重组的估值约束有所放松。

七．结语

在并购重组的政策环境下，上市公司应积极把握机遇，顺应政策导向。无论是向新质生产力方向转型升级，还是加强产业整合，都要注重提升自身的核心竞争力和可持续发展能力。监管机构需持续加强监管力度，确保市场的公平、公正、透明，维护投资者的合法权益。中介机构要不断提升服务水平，为并购重组活动提供专业、高效的支持。通过各方共同努力，推动我国资本市场的并购重组市场健康、有序发展，实现产业升级和经济结构优化，为我国经济的高质量发展注入新的活力。